Resumo

Na pesquisa financeira, houve um progresso significativo na identificação dos determinantes dos retornos esperados no mercado de ações. Inicialmente, modelos de fator único foram desenvolvidos, mas a necessidade de explicar anomalias persistentes levou à criação de novos fatores, como tamanho, book-to-market, lucratividade e investimento. Embora existam estudos recentes sobre a aplicação desses fatores no mercado brasileiro, a exploração de diferentes variáveis de lucratividade ainda não foi realizada.

No contexto brasileiro, é importante considerar a possibilidade de que o efeito da lucratividade não seja significativo ou que outras métricas de lucratividade sejam mais adequadas para estimar o fator RMW. Diante dessa questão de pesquisa, o objetivo deste estudo é avaliar o impacto de diferentes medidas de lucratividade específicas do contexto brasileiro na construção do fator RMW proposto por Fama e French (2015, 2018).

Fama e French (2006) utilizam um modelo teórico, o modelo de avaliação pelo desconto de dividendos (DDM), para demonstrar uma relação positiva entre o índice book-to-market e o índice de lucratividade com os retornos esperados. O estudo de Novy-Marx (2013) destaca que o uso da lucratividade operacional, medida pelo resultado bruto em relação ao ativo total, pode servir como preditor e gerar retornos anormais, mesmo após controlar os efeitos dos fatores de tamanho (SMB) e book-to-market (HML) no modelo de três fatores proposto por Fama e French (1993).

Realizou-se uma análise abrangente do impacto da lucratividade nos retornos no mercado financeiro brasileiro. Foram coletados dados de 372 empresas, excluindo instituições financeiras, de 2005 a 2021. Métricas de lucratividade, como resultado bruto, EBIT e fluxo de caixa livre, foram utilizadas no fator RMW proposto por Fama e French. Através de regressões de Fama-MacBeth e portfólios ponderados pelo valor, foram investigadas as relações entre lucratividade, tamanho e outros fatores. A pesquisa destaca a importância de adaptar modelos internacionais às peculiaridades do mercado brasileiro.

Os resultados revelam que a relação entre lucratividade e retornos futuros no mercado brasileiro é complexa. Métricas relacionadas ao resultado bruto têm menor capacidade preditiva em comparação com métricas EBIT e fluxo de caixa livre, contrariando estudos anteriores. A ausência do efeito tamanho e a dificuldade do fator tamanho em capturar diferenças de desempenho são aspectos inesperados. Essas diferenças podem ser explicadas pelas particularidades do mercado brasileiro.

Este estudo revelou uma relação complexa entre lucratividade e desempenho futuro dos retornos médios em excesso no mercado financeiro brasileiro. Não foi possível determinar claramente qual métrica de lucratividade é mais adequada para o contexto brasileiro e se o efeito da lucratividade é semelhante ao observado internacionalmente. Essas descobertas ressaltam a importância de considerar as particularidades do mercado brasileiro ao estimar fatores de risco e estratégias de investimento.

Fama, E. F., & French, K. R. (2006). Profitability, investment and average returns. Journal of Financial Economics, 82(3) Fama, E. F., & French, K. R. (2015). A five-factor asset pricing model. Journal of Financial Economics, 116(1), 1–22. Novy-Marx, R. (2013). The other side of value: The gross profitability premium. Journal of Financial Economics, 108(1). Roll, R., & Ross, S. A. (1980). An Empirical Investigation of the Arbitrage Pricing Theory. The Journal of Finance, 35(5). Ross, S. A. (1976). The arbitrage theory of capital asset pricing. Journal of Economic Theory, 13(3).