Resumo

Quando analisado somente os recursos de terceiros, a maioria dos estudos sobre estrutura de capital direcionaram sua atenção para a construção de modelos teóricos bem como o tratamento como se esta fonte de capital fosse uniforme, isto é, fosse formada por uma única fonte de recursos (Rauh & Sufi, 2010; Póvoa & Nakamura, 2014). No entanto, segundo Colla, Ippolito e Li (2013), a estrutura da dívida não é uniforme, e, por consequência, nenhuma dessas teorias, em sua forma mais simples, é adequada para explicar a heterogeneidade da dívida.

Neste estudo, fornecemos uma série de novos insights sobre a composição e os determinantes da estrutura das dívidas das firmas brasileiras condicionada a sua conjuntura creditícia, isto é, a sua restrição/irrestrição ao crédito. Assim, o presente estudo objetivou identificar a composição e os determinantes da estrutura da dívida das firmas brasileiras restritas e irrestritas financeiramente, negociadas na B3 entre 2010 e 2017.

Rauh e Suffi (2010) e Colla et al (2013) ao proporem a precursão de analisar a disseminação da prioridade da estrutura da dívida, demonstraram que os estudos tradicionais de estrutura de capital que ignoram a heterogeneidade da dívida perdem uma variação substancial na estrutura de capital. Assim, ao tratar o endividamento junto a terceiros como uma fonte de recursos uniforme, são ignoradas características potencialmente relevantes para a compreensão da forma pela qual as empresas estruturam seu endividamento.

Para a consecução do objetivo proposto, foram estimadas regressões por meio do método dos mínimos quadrados ordinários (OLS) para 625 firmas brasileiras entre 2010 e 2017. Considerando uma estrutura de dívida formada por (i) notas promissórias; (ii) linhas de crédito rotativo; (iii) Dívida bancária; (iv) títulos e notas sênior; (v) títulos e notas subordinadas; (vi) arrendamentos de capital; e, (vii) outras. Posteriormente para verificar a composição e os determinantes da estrutura da dívida foram usados 5 medidas de restrição ao crédito (tamanho, dividendos, KZ, Rating e commericial paper.)

Foi identificado que as firmas restritas financeiramente compõem sua estrutura principalmente por dívida oriunda de bancos, sendo, já as firmas irrestritas equilibram sua composição por meio de dívidas bancárias e buscam financiar sua estrutura também por títulos públicos. Além desta identificou-se que as firmas restritas ao crédito que são mais tangíveis, com maior pagamento de dividendos e mais lucrativas tendem a especializar suas dívidas, diferentemente das restritas que possuem maiores oportunidades de crescimento, maiores alavancagem e maiores disponibilidades de recursos internos.

A alta dependência de crédito bancário aliado com o incipiente mercado de capitais brasileiro dificultam o acesso e a emissão de notas promissórias bem como títulos seniores e subordinados. Assim, o que se verifica é que tanto firmas restritas ao crédito quanto firmas não restritas ao crédito tendem a especializar suas dívidas. Além da composição das dívidas para as firmas restritas e irrestritas, verificou-se que as firmas restritas, em média, são mais tangíveis, menos lucrativas tanto à valor de mercado (Market-to-book) quanto à valor contábil (ROA), pagam menos dividendos, retêm menos caixa

Colla, P.,Ippolito, F. and Li, K. (2013) Debt structure and debt specialization. The Journal of Finance, 68 (5), 2117-2141. Rauh, J. D. and Sufi, A. (2010) Capital Structure and Debt Structure. The Review of Financial Studies, 23 (12), 4242-4280.